Dlaczego akcje na największych rynkach nie chcą spadać?

30.07.2012
Dlaczego akcje na największych rynkach nie chcą spadać?

 

Możemy pozazdrościć posiadaczom akcji na niektórych rynkach. Indeks S&P 500 obejmujący wyceny 500 największych spółek notowanych na Wall Street wynosi bez mała 1400 punktów, czyli niewiele ponad 10% poniżej notowań z okresu szczytu w 2007 roku. Akcje na giełdach w Brazylii i Korei Południowej były w pewnym okresie wyceniane nawet powyżej poziomów sprzed 5 lat. 
Co jakiś czas pojawiają się coraz to nowe bardziej dramatyczne informacje: ostatnio o kłopotach w kilku krajach Eurolandu z Hiszpanią na czele, które powodują gwałtowne spadki. Jednak tylko na krótką metę.
Dlaczego więc akcje wykazują taką odporność na głębokie spadki i nie może dojść do sytuacji, o której marzy wielu posiadaczy gotówki: spadku indeksów do poziomu z roku 2009, tak aby mogli się do woli odkupić?
To wynika z ogromnego popytu na akcje ze strony inwestorów instytucjonalnych. Kim są owi inwestorzy? Czy to fundusze inwestycyjne? Raczej nie. Jeżeli przyjrzymy się zmianom wielkości aktywów funduszy akcji na w Stanach Zjednoczonych, to nieprzerwanie od kilku lat, saldo wpłat i umorzeń pozostaje ujemne: inwestorzy indywidualni posiadający jednostki uczestnictwa funduszy akcji nie wierzą w trwałość wzrostów. Przykładowo ostatnie miesięczne dane publikowane przez Investment Company Institute pokazują, że aktywa funduszy akcji w maju br. spadły aż o 7,7%: z poziomu 5,832 miliardów USD - na koniec kwietnia, do poziomu 5,384 mld USD na koniec maja. Tygodniowe dane publikowane za miesiąc czerwiec i lipiec pokazują kontynuację trendu. Jak widać z tej kategorii inwestorów instytucjonalnych jest podaż akcji.
Kto w związku z tym skupuje akcje i generuje popyt przy okazji każdej większej przeceny? Głównie fundusze emerytalne, które działają na zupełnie innych zasadach niż w Polsce, które to zasady zmuszają je do kupowania potencjalnie bardziej rentownych aktywów niż obligacje i bony skarbowe, czyli akcji a także w coraz większym stopniu inwestycji alternatywnych takie jak surowce i płody rolne.
Fundusze emerytalne w takich krajach jak USA, Wielka Brytania, Japonia i wielu innych, działają na zupełnie innych zasadach niż w Polsce, gdyż członkowie tych funduszy nie ponoszą ryzyka inwestycyjnego; to ryzyko jest po stronie sponsorów funduszy: jeżeli jest to pracodawca to po stronie pracodawcy, jeżeli samorząd – to władz lokalnych, jeżeli władze stanu – to władz stanowych, a jeżeli państwo – jak to jest w przypadku największego funduszu emerytalnego na świecie – to rząd Japonii. 
Tego rodzaju rozwiązanie nazywamy planem emerytalnym o zdefiniowanym świadczeniu, w którym sponsor funduszu emerytalnego zakłada z góry jaką stopę zwrotu z lokowania składek uczestników weźmie pod uwagę przy wyliczaniu przyszłego świadczenia emerytalnego. W związku z tym jest w stanie obiecać określonej wysokości świadczenie emerytalne, najczęściej w stosunku do ostatnich zarobków.
Takie zobowiązanie dotyczące zakładanej stopy zwrotu jest czynione na wiele lat na przód i te dokonywane w okresie sprzed kryzysu – czyli przed rokiem 2007, były stosunkowo wysokie, bowiem kalkulowane w stosunku do rentowności obligacji przy dużo wyższym poziomie stóp procentowych. Gwarancje kilkuprocentowych stóp zwrotu pozostały w funduszach emerytalnych działających według planu o zdefiniowanym świadczeniu, natomiast polityka bliskich zeru stóp procentowych w krajach gdzie fundusze emerytalne mają największe aktywa (USA, Japonia i Wielka Brytania) powoduje powstanie ogromnych deficytów w poziomie zabezpieczenia przyszłych zobowiązań.
Jakie to rodzi konsekwencje? Po pierwsze próbuje się zmieniać warunki programów: zmuszając uczestników do większych dopłat składek aby pokryć deficyty zwiększonym napływem gotówki, co z oczywistych względów rodzi opór uczestników i może narazić sponsorów na procesy sądowe. Po drugie próbuje się obniżyć poziom przyszłych zobowiązań: określając emeryturę w stosunku do zarobków średnich a nie do zarobków ostatnich – oczywiście tylko dla nowych uczestników planów, i wreszcie zarządzający funduszami są zmuszeni do nabywania bardziej rentownych aktywów, ponieważ bliska zeru rentowność papierów skarbowych jest zbyt niska w stosunku do zobowiązań funduszy.
Niedawno zostały opublikowane badania firmy Russell Investments, które pokazują, że w ciągu najbliższych kilku lat, w miarę upowszechniania się inwestycji alternatywnych, najwięksi światowi inwestorzy zaczną prawdopodobnie czerpać większe zyski z akcji i obligacji.
Z danych przedstawionych przez konsultantów z Russell Investments wynika, że wielu instytucjonalnych inwestorów już zaangażowało się na rynku bardziej ryzykowanych aktywów. Russell przeprowadził sondaż wśród 144 dużych inwestorów instytucjonalnych, zarządzających w sumie 1,1 bln USD i okazało się, że około 22,4% ich obecnego portfela – czyli 246 mld USD - zainwestowano w takie produkty, jak fundusze hedgingowe, akcje prywatnych przedsiębiorstw (private equity) i nieruchomości. Kiedy dwa lata temu, w sondażu przeprowadzonym na początku 2010 r., Russel zadał to samo pytanie 119 inwestorom, przeciętnie tylko 14% ich portfeli przeznaczono na tego rodzaju inwestycje. W 2012 r. około 2/3 uczestników sondażu stanowiły fundusze emerytalne, resztę zaś fundusze instytucji charytatywnych i firm ubezpieczeniowych.
Tym należy też tłumaczyć bardzo wysokie stopy zwrotu na rynkach surowców i na przykład płodów rolnych.
Natomiast według innych badań, prowadzonych przez CREATE-Research na zlecenie Principal Global Investors, inwestorzy instytucjonalni przewidują, że niezwykle niestabilna sytuacja na rynku kapitałowym wywołana przez kryzys kredytowy w 2008 roku, będzie się pogłębiała w miarę narastania kryzysu zadłużenia gospodarek krajów europejskich. Niemal 80% inwestorów instytucjonalnych biorących udział w sondażu – w tym zarządzający funduszami emerytalnymi – przypuszcza, że obecne zawirowania na rynku będą się przedłużać, a ponad 60% z nich spodziewa się w tej dekadzie dwóch lub więcej kryzysów systemowych. Z sondażu wynika, że inwestorzy instytucjonalni nakazują obecnie zarządzającym aktywami aby zreorganizowali modele biznesowe, tak by sprostali wyzwaniom stawianym przez kryzys finansowy i zapobiegli kolejnej straconej pod względem zysków dekadzie.
Bardzo ciekawe informacje pochodzą też z największego funduszu emerytalnego na świecie (o aktywach 1,45 bln USD) - Rządowego Emerytalnego Funduszu Inwestycyjnego z Japonii (Government Pension Investment Fund), który sprzedaje obligacje skarbowe, ponieważ coraz więcej osób uzyskuje uprawnienia do świadczeń emerytalnych. Szef tego funduszu Takahiro Mitani powiedział, że: „Wypłaty świadczeń nie są równoważone dochodami oraz wpływami ze składek.  Z tego powodu jesteśmy zmuszeni do sprzedaży obligacji aby zdobyć odpowiednią gotówkę na pokrycie zobowiązań”. Jednocześnie zaznaczył, że w celu zwiększenia dochodów są rozważane inwestycyjne w nowe, niekonwencjonalne aktywa. W kwietniu bieżącego roku Mitani powiedział, że w tym roku podatkowym, Fundusz będzie potrzebował aż 8,87 biliona jenów na wypłaty i z tego powodu jest zmuszony do bardziej zdywersyfikowanych i potencjalne bardziej rentownych inwestycji, w tym także w akcje notowane na rynkach wschodzących.
Jakie to będzie miało konsekwencje? Czy największy fundusz emerytalny na świecie zainwestuje ułamek promila swoich aktywów na GPW?
Zobaczymy

Maciej Rogala

Maciej Rogala Maciej Rogala – doświadczony konsultant i szkoleniowiec, specjalizujący się w funduszach inwestycyjnych i dobrowolnych planach emerytalnych. Prowadzi firmę doradczo-szkoleniową EDINEM – Edukacja Inwestycyjna i Emerytalna. Jest autorem czterech książek, w tym trzech poradników inwestycyjnych: Otwarte fundusze inwestycyjne. Zasady są proste (2006 rok), Rozważny inwestor. Daj sobie radę (2010 rok) oraz III filar Twojej Emerytury. Przygotuj dobry plan na lepszą przyszłość (listopad 2011).