Globalne gospodarki wychodzą na prostą. Podwyżka stóp kwestią czasu

27.03.2014
Globalne gospodarki wychodzą na prostą. Podwyżka stóp kwestią czasu

 

O sytuacji w gospodarce i na rynkach obligacji rozmawiamy z Dariuszem Laskiem, Dyrektorem Inwestycyjnym ds. Papierów Dłużnych.

Wiele wskaźników wyprzedzających PMI oraz OECD znajduje się na wysokich poziomach. Jednak dla części krajów, w których proces ożywienia gospodarczego rozpoczął się najwcześniej, wskaźniki te już zaczynają się obniżać. Co można powiedzieć o kondycji realnej gospodarki?

Jeśli spojrzymy na trwający od pewnego czasu trend i zestawimy go z historycznymi odczytami PKB dla najważniejszych globalnych gospodarek, np. Stanów Zjednoczonych, strefy euro czy Japonii, zauważymy, że znajdujemy się w trendzie wzrostowym. Wyjątkiem są Chiny, które znalazły się w innej fazie cyklu koniunkturalnego.

Polska gospodarka, nawet na tle rynków rozwiniętych, jest silna?

To prawda, choć jak zwykle trzeba patrzeć na dekompozycję PKB, czyli na to, z czego ono się składa. Z jednej strony od IV kwartału 2013 r. obserwujemy umacnianie się konsumpcji prywatnej – kluczowej składowej PKB, która mocno ucierpiała w czasie ostatniego kryzysu finansowego. Z drugiej strony w dalszym ciągu obserwujemy ujemny wpływ inwestycji i nakładów na środki trwałe. Ponadto eksport netto, który w ostatnim okresie podnosił polskie PKB, może spadać. Wynika to z faktu, że gdy polska „importochłonna” gospodarka rośnie, to eksport netto spada.

Jakiego PKB można spodziewać się w Polsce w 2014 r.?

Naszym zdaniem polska gospodarka wzrośnie o więcej niż 3% rok do roku.

A co z inflacją? Czy nie stanowi potencjalnej przeszkody dla dalszego wzrostu PKB?

Dzięki bezprecedensowej „globalnej” polityce monetarnej inflacja powinna być istotnie wyższa niż jest obecnie. Jednak wbrew teorii, pomimo wieloletniego dodruku pieniądza przez największe banki centralne świata, poziom inflacji w najważniejszych gospodarkach pozostaje zaskakująco niski, nie wyższy niż 1,5%. Wyjątkiem, po raz kolejny, są Chiny, gdzie inflacja dochodzi do 2%. Na uwagę zasługuje ok. 1,5-procentowy wzrost inflacji w Japonii, która przez lata zmagała się z deflacją. W jej efekcie zmniejszyła się opłacalność produkcji, a w rezultacie obniżyła się dynamika wzrostu gospodarczego.

A zatem niski poziom inflacji jest korzystny dla inwestorów?

Tak, bo choć rośnie PKB, nie widać zazwyczaj towarzyszącej temu zjawisku presji inflacyjnej. To dobra informacja dla inwestorów, ponieważ dzięki temu jeszcze przez jakiś czas banki centralne mogą pozostawić stopy procentowe na dotychczasowych poziomach, co jest pozytywne zarówno dla akcji, jak i dla obligacji. Trzeba jednak liczyć z się z tym, że inflacja wzrośnie do poziomów, przy których podwyżka stóp okaże się konieczna.

Kiedy to może nastąpić?

W Polsce stopa referencyjna wynosi 2,5%, a z oficjalnych zapowiedzi Rady Polityki Pieniężnej wynika, że stopy procentowe pozostaną na obecnych poziomach co najmniej do końca III kwartału 2014 r. Nieoficjalne wypowiedzi niektórych członków Rady sugerują, że wartości te nie zmienią się nawet do końca roku. Spodziewam się jednak, że wraz ze zbliżaniem się do zapowiadanego terminu pierwszych podwyżek stóp RPP będzie wysyłała na rynek coraz więcej mylących sygnałów. To z pewnością nie poprawi stabilności cen obligacji.

Jak rynek odbiera wypowiedzi RPP? Kiedy oczekuje podwyżek?

Konsensus rynkowy najlepiej odzwierciedlają notowania kontraktów FRA (Forward Rate Agreement), które obrazują oczekiwania inwestorów co do wysokości stóp procentowych, jaka będzie obowiązywała w przyszłości. W pespektywie najbliższych dziewięciu miesięcy nie widać zbyt dużych oczekiwań, by taka podwyżka miała nastąpić.

Co z resztą świata? W którą stronę będą podążały stopy procentowe?

Od 2009 r. stopy procentowe na rynkach bazowych, np. w Stanach Zjednoczonych, Japonii, pozostają na poziomach zbliżonych do zera. Europejski Bank Centralny dość długo utrzymywał stopy na poziomie 1%, jednak po nieco przedwczesnych podwyżkach w 2011 r. na powrót je obniżył. Dopiero w połowie 2013 r. EBC zdecydował się na bardziej radykalny krok, sprowadzając stopę referencyjną do poziomu 0,25%. Gdy gospodarki zaczną stale przyspieszać, stopy procentowe będą stopniowo podnoszone. W pierwszej kolejności taki scenariusz może zrealizować się w Stanach Zjednoczonych.

Pozostając za oceanem, Fed obniżył poziom skupu aktywów w ramach QE3 o kolejne 10 mld USD. Jak na tę decyzję zareagował rynek?

O ile inwestorzy zdążyli się już przyzwyczaić do myśli, że amerykańska Rezerwa Federalna będzie konsekwentnie redukowała skalę dodruku dolara wraz z poprawiającymi się danymi makroekonomicznymi, o tyle zapowiedź możliwego podniesienia stóp procentowych w 2015 r. została odebrana negatywnie.

A jak Union Investment TFI ocenia działania i zapowiedzi Fedu?

Pomimo widocznych rynkowych turbulencji, całkiem pozytywnie – ponieważ amerykański bank centralny ma jasno sprecyzowaną strategię wyjścia z QE. Fed ma świadomość, że prędzej czy później program skupu aktywów musiałby zostać ograniczony lub wygaszony. Robi to więc spokojnie, konsekwentnie i w sposób kontrolowany. A stopniowe odcinanie „dodatkowego paliwa”, czyli taniego pieniądza, jest konieczne, by narzędzie w postaci stóp procentowych znów zaczęło działać. Poprzez swoje działania Fed chce „zmusić” gospodarkę, by w końcu stanęła na nogi o własnych siłach.

Czy to się uda?

Myślę, że wiara Fed w powrót amerykańskiej gospodarki do normalności nie jest bezpodstawna. Z danych makro wynika, że „pacjent” postawił już pierwsze samodzielne kroki.
 

Fed stopniowo odcina „wspomagacze”, chcąc zmusić amerykańską gospodarkę, by w końcu stanęła na nogi o własnych siłach. Wiara w jej powrót do normalności nie jest bezpodstawna. Z danych makro wynika, że „pacjent” postawił już pierwsze samodzielne kroki.

Dariusz Lasek


Dyrektor Inwestycyjny
ds. Papierów Dłużnych

Załączniki: