Morgan Stanley przewiduje ostre cięcia stóp procentowych

09.08.2012
Morgan Stanley przewiduje ostre cięcia stóp procentowych

 

Amerykański bank Morgan Stanley obniżył bardzo wyraźnie prognozę wzrostu PKB w Polsce w 2013 r. do 2,1 proc. z wcześniejszej 3,6 proc., natomiast prognozę wzrostu w tym roku. - do 2,6 proc. z 2,7 proc.  To oczywiście zła informacja jeśli chodzi o rynek akcji i o przyszłe wyniki funduszy akcji. Jednak pojawiła się także prognoza istotna dla przyszłych wyników funduszy obligacji, bowiem bank zakłada też obniżkę stóp procentowych w Polsce o 1 pkt proc. do końca 2013 r.

Wpływ zmiany stóp procentowych na wyniki funduszy obligacji jest złożony. Na wartość jednostki uczestnictwa funduszu obligacji mają wpływ: dochody funduszu w formie odsetek oraz bieżąca wycena obligacji na giełdzie. Fundusze obligacji inwestują aktywa przede wszystkim w obligacjach skarbowych, których mamy co najmniej kilka rodzajów. Skarb państwa emitując obligacje może zaciągać pożyczkę na różne okresy i w różny sposób ustalać poziom oprocentowania.

W aktywach funduszy obligacji będziemy mieli obligacje krótkoterminowe - dwu i trzyletnie, średnioterminowe – 5cioletnie oraz długoterminowe - 10cio- 20-toletnie. Bardzo ważny jest także sposób ustalania poziomu oprocentowania obligacji. Stopa odsetek wypłacanych nabywcom obligacji może być stała – w obligacjach o stałym oprocentowania, oraz zmienna – w obligacjach o zmiennym oprocentowaniu. Te dwa czynniki charakteryzujące dany rodzaj obligacji: okres zaciągnięcia pożyczki a przede wszystkim sposób ustalenia stopy odsetek, zadecydują o bardzo różnym wpływie zmiany stóp banku centralnego na poszczególne rodzaje obligacji.

Wyjaśnijmy ten wpływ. Przyjmijmy, że stopy banku centralnego rosną i rozpatrujemy wpływ tego wzrostu na obligacje o stałym oprocentowaniu. Wzrost stóp procentowych spowoduje, że skarb państwa przy nowej emisji obligacji o stałym oprocentowaniu, będzie zmuszony zaproponować wyższą, bardziej atrakcyjną dla inwestorów, stopę odsetek. To będzie miało pozytywny wpływ dla przyszłych zysków funduszu obligacji, w momencie gdy fundusz zakupi obligacje nowej emisji (z wyższą stopą odsetek). To wydaje się oczywiste. Jednak zupełnie inaczej zareagują obligacje o stałym oprocentowaniu wcześniej wyemitowane, które znajdują się już teraz w aktywach funduszu. Podwyżka stóp procentowych ich nie obejmie, gdyż mają stałe oprocentowanie – ustalone na poziomie, jaki obowiązywał w dniu ich emisji (niższym). Z tego względu dochód uczestników funduszu wynikający z posiadania tych obligacji, otrzymywany w formie odsetek, się nie zmieni. Jednak zmieni się ich wycena na giełdzie. Czy wartość obligacji wcześniejszych emisji wzrośnie czy spadnie? Odpowiedź jest prosta – spadnie. Dlaczego? Ponieważ będzie wiadomo, że nowe emisje tych samych obligacji, zaoferują wyższą stopę odsetek -  okażą się bardziej atrakcyjne dla inwestorów. W rezultacie giełdowa wycena obligacji o stałym oprocentowaniu wyemitowanych przed podwyższeniem stóp procentowych, spadnie i tym samym może przyczynić się do okresowego spadku wartości jednostki uczestnictwa funduszu obligacji – na przełomie 2003/2004 roku fundusze obligacji odnotowały wynik ujemny w skali 12 miesięcy wynikający właśnie z podwyżek stóp procentowych. Spadek rentowności danego funduszu będzie tym większy, im więcej będzie w jego aktywach obligacji o stałym oprocentowaniu i im dłuższy będzie okres pozostający do ich wykupu.

A jak wpłynie obniżka stóp procentowych na obligacje o stałym oprocentowaniu, ta jaką przewiduje bank Morgan Stanley? Z jednej strony będzie to niekorzystne dla przyszłych inwestycji funduszu w nowe emisje tych obligacji: skarb państwa pożyczając pieniądze będzie mógł zaproponować niższą stopę odsetek. Natomiast z drugiej strony, spowoduje wzrost wyceny giełdowej obligacji już wyemitowanych – oferujących wyższą stopę odsetek, znajdujących się w aktywach funduszu, i tym samym przyczyni się do wzrostu wartości jednostki uczestnictwa. To właśnie obniżki stóp procentowych w latach 2001-2003 przyczyniły się do kilkunastoprocentowych stóp zwrotu funduszy obligacji.

Jak zareagują na zmiany stóp banku centralnego obligacje o zmiennym oprocentowaniu? W przypadku wzrostu stóp zwiększy się nie tylko stopa odsetek wypłacanych od nowych emisji, ale także stopa odsetek od obligacji już wyemitowanych – właśnie ze względu na zmienność stopy odsetek, na bieżąco dostosowywaną do aktualnej ceny pieniądza. W związku z tym wzrost stóp procentowych w niewielkim stopniu wpłynie na wycenę giełdową tych obligacji, natomiast będzie miał pozytywny efekt w postaci wyższych przychodów funduszu wynikających z wyższej stopy odsetek. Natomiast obniżenie stóp banku centralnego będzie tak jak w przypadku wzrostu stóp, w niewielkim stopniu wpływało na wycenę obligacji na giełdzie, natomiast będzie miało negatywny wpływ nie tylko na poziom odsetek od nowych emisji, ale także od tych już posiadanych w portfelu funduszu.

Fundusze obligacji mogą bardzo różnie reagować na ryzyko zmian stóp procentowych. Fundusze w których aktywach będą dominowały obligacje o stałej stopie procentowej i o dłuższych okresach pożyczki (o tzw. dłuższej średniej zapadalności portfela) będą najbardziej wrażliwe na ryzyko zmiany stóp procentowych, natomiast fundusze obligacji, u których większa część portfela będzie zainwestowana w obligacjach o zmiennym oprocentowaniu i w instrumentach rynku pieniężnego (o krótszej średniej zapadalności portfela) będą w mniejszym stopniu narażone na ryzyko zmiany stóp procentowych.
Natomiast fundusze pieniężne i fundusze rynku pieniężnego, inwestujące głównie w krótkoterminowe pożyczki, będą zupełnie odmiennie reagować na zmiany stóp procentowych: zwiększenie stóp będzie powodowało wzrost przychodów i w minimalnym stopniu obniżało wycenę rynkową lokat, a tym samym będzie podnosiło na bieżąco wycenę jednostek uczestnictwa funduszu, obniżenie stóp będzie na bieżąco powodowało obniżenie się rentowności funduszy tego typu, ze względu na spadek poziomu przychodów z lokat.

Maciej Rogala

Maciej Rogala Maciej Rogala – doświadczony konsultant i szkoleniowiec, specjalizujący się w funduszach inwestycyjnych i dobrowolnych planach emerytalnych. Prowadzi firmę doradczo-szkoleniową EDINEM – Edukacja Inwestycyjna i Emerytalna. Jest autorem czterech książek, w tym trzech poradników inwestycyjnych: Otwarte fundusze inwestycyjne. Zasady są proste (2006 rok), Rozważny inwestor. Daj sobie radę (2010 rok) oraz III filar Twojej Emerytury. Przygotuj dobry plan na lepszą przyszłość (listopad 2011).